千呼萬喚，創業板注冊制終于來了。

4 月 27 日，中央全面深化改革委員會第十三次會議審議通過了《創業板改革并試點注冊制總體實施方案》。

晚間 23 點，證監會正式就《創業板首次公開發行股票注冊管理辦法(試行)》《創業板上市公司證券發行注冊管理辦法(試行)》《創業板上市公司持續監管辦法(試行)》草案和《證券發行上市保薦業務管理辦法》修訂草案向社會公開征求意見。

這是VC/PE圈沸騰的一夜。回想 2009 年，創業板橫空出世，退出無門的中國本土創投終于迎來了爆發式的收獲。十年過去，創業板注冊制登場，中國創投行業迎來一個新的里程碑。

投資界(ID：pedaily2012)第一時間聯系了多位本土創投大佬解讀。達晨財智執行合伙人、總裁肖冰表示，創業板注冊制的直接利好是創投“去庫存”，加快現有存量項目退出;而毅達資本董事長應文祿判斷，未來更多新技術、新產業、新業態、新模式的企業有望借此打開資本市場大門，創投機構的退出環境將更加暢通。

此外，東方富海董事長陳瑋認為，創業板注冊制也會作用于募資、投資等前置環節，整個募投管退的鏈條會變得更為順暢，特別是行業當前的募資困境，將迎來一定程度的改善。不過肖冰也提醒，注冊制最重要的是提高違約成本，如果不修改配套法律，注冊制可能會適得其反。

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創業板注冊制十大要點

“ 2020 總算迎來一個真正意義的好消息。”一位資深VC/PE投資人在朋友圈寫道。

最早始于昨晚央視新聞聯播的報道：中央全面深化改革委員會第十三次會議審議通過了《創業板改革并試點注冊制總體實施方案》;臨近深夜，中國證監會就《創業板首發注冊辦法》和《創業板再融資注冊辦法》正在按程序公開征求意見。一個不眠夜，創業板注冊制真的來了。

這是中國資本市場的一個里程碑時刻。業內翹首以盼的創業板注冊制究竟是怎樣的?投資界第一時間提煉了十大要點。

第一、創業板注冊制與科創板的差異。

首先看創業板的最新定位：適應發展更多依靠創新、創造、創意的大趨勢，主要服務成長型創新創業企業，支持傳統產業與新技術、新產業、新業態、新模式深度融合，體現與科創板的差異化發展。

那么，創業板注冊制跟科創板有何不同?根據文件，創業板注冊制總體借鑒了科創板試點注冊制的核心制度安排，充分吸收了科創板以信息披露為核心、精簡優化發行條件、增加制度包容性、強化市場主體責任、加大對違法違規行為的處罰力度等做法，而在發行條件、審核注冊程序、發行承銷、信息披露原則要求、監管處罰等方面與科創板相關規定基本一致。

第二、允許虧損企業上市，但一年內暫不實施。

綜合考慮預計市值、收入、凈利潤等指標，制定多元化上市條件，以支持不同成長階段和不同類型的創新創業企業在創業板上市。

一是完善盈利上市標準，要求“最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于 5000 萬元”或者“預計市值不低于 10 億元，最近一年凈利潤為正且營業收入不低于 1 億元”。二是取消最近一期末不存在未彌補虧損的要求。三是支持已盈利且具有一定規模的特殊股權結構企業、紅籌企業上市。四是明確未盈利企業上市標準，但一年內暫不實施，一年后再做評估。

第三、存量投資者可繼續交易，新增個人投資者有門檻。

此次調整主要有三方面變化。一是創業板存量投資者可以繼續參與交易，但在交易前應充分知曉改革后市場風險特征和變化，認真閱讀并簽署風險揭示書。

二是對新申請開通創業板交易權限的個人投資者，深交所增設了一定資產和交易經驗的準入條件：新增創業板個人投資者須滿足前 20 個交易日日均資產不低于 10 萬元，且具備 24 個月的A股交易經驗的門檻。同時，刪除原規則中 2 日、 5 日冷靜期要求。明確會員要對個人投資者是否符合門檻條件進行核查。

三是調整現場簽署風險揭示書，投資者可以通過紙面或電子方式簽署。

第四、漲跌幅限制放寬至20%。

創業板改革并試點注冊制后，新上市企業上市前五日不設漲跌幅限制，之后漲跌幅限制從目前的10%調整為20%。正式實施時，存量也調整至20%。超過漲跌幅限制的申報為無效申報。

第五、 20 個工作日回復是否予以注冊。

創業板注冊程序分為交易所審核、證監會注冊兩個環節。深交所受理申請，通過問答方式審核督促企業提高信息披露質量，發行上市審核時間最長為 3 個月，發行人和中介機構的問詢回復最長也不能超過 3 個月。審核通過后將發行人申請文件以及交易所審核意見報證監會注冊，證監會在 20 個工作日內，作出是否予以注冊的意見。

為做好工作銜接，自主要制度規則征求意見之日起，證監會不再受理創業板IPO申請。

第六、壓縮再融資審核注冊時間。

相比科創板試點注冊制改革一開始市場的關注點僅在新股發行方面，此次創業板存量制度改革，再融資與并購重組也是重頭戲。

文件指出，創業板再融資、并購重組涉及證券公開發行的，與IPO同步實施注冊制。不過，監管層為了進一步縮短再融資審核注冊時間，做出專門安排。一是嚴格審核時限。二是建立小額快速發行的審核注冊簡易程序。

第七、符合條件的特殊股權結構企業和紅籌企業允許在創業板上市。

基于板塊定位和創新創業企業特點，優化創業板首次公開發行股票(IPO)條件，制定更加多元包容的上市條件。允許符合條件的特殊股權結構企業和紅籌企業在創業板上市，為未盈利企業上市預留空間。

第八、有負面清單，明確哪些企業不能赴創業板上市。

創業板改革明確了創業板的板塊新定位，而深交所將制定負面清單，明確哪些企業不能到創業板上市。與此同時，科創板、創業板、新三板精選層在上市/掛牌標準、投資者適當性管理等方面也存在顯著差異。

第九、放開對所有項目強制跟投。

接下來，配合注冊制改革，明確交易所對保薦業務的監管職責。比如擴大懲戒對象范圍，將保薦機構全體項目人員、各級責任人員均納入違規懲戒范圍，做到“應問盡問”。補充完善違規問責情形，建立信息披露質量與保薦業務資格掛鉤機制，并加大懲戒力度等。

另外，在保薦機構強制跟投一事上，創業板此次改革中有所放開。創業板注冊制改革不再要求券商對其保薦的所有項目進行強制跟投，而是僅對未盈利、紅籌架構、特殊投票權以及高價發行的四類公司采取強制性跟投。

第十、“史上最嚴”退市規則。

關于退市制度，此次堪稱“史上最嚴”。首先對退市規則予以擴容，包括交易、財務、規范、重大違法退市等不同類型。

其次是在退市程序、標準及風險警示機制等具體方面進行了優化安排。比如：簡化退市程序，取消暫停上市和恢復上市;完善退市標準，新增“連續 20 個交易日市值低于 5 億元”指標，適度調整成交量和股東人數退市指標;取消單一連續虧損退市指標，引入“扣非凈利潤為負且營業收入低于一個億”的組合類財務退市指標，新增市值退市指標;設置了退市風險警示暨*ST制度，強化風險揭示。

這意味著，IPO企業一旦觸碰制度紅線，將可能永遠喪失翻盤機會。

最后，證監會還發布了過渡期安排的通知：即日起停止接收首次公開發行股票并在創業板上市申請。

VC/PE大佬最新解讀：

“去庫存”，創投的退出環境將更加暢通

對于VC/PE而言，創業板注冊制無疑是 2020 年迄今最為矚目的事件。隨著征求意見稿出爐，投資界第一時間聯系了多位創投大佬采訪。

“‘去庫存’的機會出現了。”達晨財智執行合伙人、總裁肖冰向投資界表示，創業板注冊制直接利好于現有存量項目加快退出，“伴隨著門檻下降，大家把以前符合上市的項目趕緊往外推，所以第一波可能會有很多人沖上去”。

肖冰指出，短期來說，手上項目“存貨”較多的創投機構迎來了一個重大利好。但創業板注冊制持續兩三年后，A股的估值會趨向港股化、美股化，就沒有那么多公司能上市成功了。

“在疫情背景下，資本市場通過創新改革支持實體經濟發展的舉措更加值得振奮。”昨晚，毅達資本董事長應文祿第一時間回復投資界的采訪。

應文祿分析，從目前披露的信息以及注冊制的特點來看，創業板注冊制將帶來IPO實質門檻降低、效率提升、時間周期縮短、可預測性增強，未來更多新技術、新產業、新業態、新模式的企業有望借此打開資本市場大門，創投機構的退出環境將更加暢通。

從長遠看，這將進一步提升創投行業的生態繁榮度，多層次資本市場的體系更加完整，企業證券化道路選擇更加多元化和市場化，創投的機構的退出閉環更加嚴實，基金投資人的信心也會更加堅定。

不過應文祿提醒，隨著注冊制的進一步落地，“和藹可親”的注冊制實際上對投資機構的專業度提出了更高的要求，“Pre-IPO掙利差”的模式式微，只有真正懂產業、懂創新、懂資本市場、具備價值發現能力的創投機構才能脫穎而出。

與此同時，東方富海董事長陳瑋也向投資界作了最新解讀：注冊制改革背后所反映的是監管理念的變化，依托于制度創新，大幅減少人為行政化標準，建立標準清晰、審核透明、預期明確、長期穩定的發行審核制度，對完善多層次資本市場建設，促進創業創新具有重要意義。

“對于創投機構而言，創業板注冊制意味著更為清晰、明確的退出渠道，退出痛點將得到緩解”。陳瑋認為，創業板注冊制也會作用于募資、投資等前置環節，整個募投管退的鏈條會變得更為順暢，特別是行業當前的募資困境，將迎來一定程度的改善。

不過陳瑋補充說，注冊制將帶來一二級市場更為緊密高效的聯動，意味著一二級市場的溢價空間將被壓縮，“未來上市也不一定能賺到錢，二級市場投資人也將更加關注IPO企業未來的成長性”。而啟明創投創始主管合伙人鄺子平早前也表示，對于一級市場的投資人而言，我們更希望看到的是一個理性的、平滑的由一級到二級市場的過渡過程。

證監會向瑞幸“揮刀”

“注冊制最重要的是提高違約成本”

這段時間，瑞幸咖啡造假事件鬧得沸沸揚揚，那么問題來了——如何避免瑞幸造假事件在創業板上演呢?

4 月 24 日晚間，證監會在官網罕見發文，痛斥上市公司財務造假，并點名了索菱股份、龍力生物、東方金鈺、藏格控股，措辭之嚴厲實乃史上首次。

4 月 27 日，網傳瑞幸咖啡已被公安、工商全部接管，全部數據上交，所有高管被盤查。隨后，有媒體報道稱，中國證監會已經派駐調查組進駐瑞幸咖啡多日，并動用長臂管轄權。

在中國資本市場全面落實注冊制的當口，瑞幸咖啡造假事件影響無疑十分惡劣。從時間點上看，證監會此番出手或許并非巧合，旨在對A股擬申報IPO的企業產生巨大的震懾作用。

“注冊制中最重要的應該是提高違約成本，要修改《刑法》《證券法》等配套法律。”肖冰提醒，如果不修改配套法律，創業板注冊制可能會適得其反，甚至會成為一個巨大的災難。

肖冰直言，實行注冊制意味著不做實際實質的審核，違約成本降低，可能會涌現出很多造假行為，“如此短的時間，即便是證監會、深交所也不一定能審核出來”。因此，應該盡快修改有關造假懲罰的法律，大幅提高處罰力度，要有嚴格嚴厲的處罰措施，震懾住企業實際控制人、擔保人和中介機構。

陳瑋也表示，注冊制的有序推行，需要上市公司、監管層等市場參與者共同營造良好的市場秩序。在推行以信息披露為核心的監管模式的同時，也應考慮提高上市公司財務舞弊等蓄意造假行為的處罰力度，強化主體責任，提升違規成本。

而應文祿坦言，創投機構要堅持對資產質量充分審慎的盡調，好資產的正面效應將繁榮整個市場，壞資產即便僥幸上市也會成為隨時爆發的“毒丸”，如同潛藏的黑天鵝。

“某種程度而言，市場拖長了風險期間，我們只能在投資時嚴控風險發生幾率，從資產質量本身著手更為合適。”

一切才剛剛開始。